國金證券（600109）股份有限公司劉宸倩,葉韜近期對迎駕貢酒（603198）進行研究并發(fā)布了研究報告《26Q1表觀回正，關注復蘇態(tài)勢》，給予迎駕貢酒（603198）買入評級。
業(yè)績簡評
2026年4月22日，公司披露2025年年報及2026年一季報，具體而言：1)25年實現營收60.2億元，同比-18.0%；歸母凈利19.9億元，同比-23.3%。2)26Q1實現營收22.3億元，同比+8.9%；歸母凈利8.3億元，同比+0.7%。3)25Q4+26Q1合計營收37.3億元，同比-3.7%；歸母凈利13.1億元，同比-7.3%。
經營分析
分產品：25年中高檔/普通酒分別實現營收46.8/10.0億元，同比-18%/-22%，其中銷量分別-14%/-15%，噸價-4%/-8%，毛利率-0.5pct/-1.9pct至80.6%/56.1%。26Q1中高檔/普通酒實現營收18.7/2.6億元，同比均+9%；25Q4+26Q1營收30.0/5.6億元，同比-6%/+6%、預計系普通酒出清節(jié)奏較早(24Q3起下滑)。
分區(qū)域：25年省內/省外分別實現營收42.7/14.2億元，同比-16%/-26%；26Q1營收18.1/3.2億元，同比+11%/-1%；25Q4+26Q1
營收28.4/7.2億元，同比-3%/-8%，省內基地市場仍呈現相對動銷韌性。26Q1末省內/省外經銷商數量分別為771/586家，季度間變化有限。
報表結構層面：
1)25年歸母凈利率同比-2.3pct至33.0%，其中毛利率同比-1.4pct、銷售費用率+2.1pct、管理費用率+1.1pct；26Q1歸母凈利率同比-3.0pct至37.4%，其中毛利率同比-0.9pct、銷售費用率+1.5pct，公司毛銷差仍有回落、與所處弱β下品牌競爭加劇相關。
2)25年/26Q1銷售收現分別66.4/26.4億元，同比-15%/+19%；26Q1末合同負債余額5.3億元，環(huán)比+0.5億元、同比+0.8億元；整體回款端與收入端匹配度不錯，回款端亦呈現復蘇跡象。
盈利預測、估值與評級
我們預計26-28年收入分別+6.5%/+8.9%/+10.7%；歸母凈利分別+3.2%/+12.3%/+15.1%，對應歸母凈利分別20.5/23.0/26.5億元；EPS為2.56/2.88/3.31元，公司股票現價對應PE估值分別為13.8/12.3/10.7倍，維持“買入”評級。
風險提示
安徽省外拓展不及預期、洞藏系列動銷不及預期、區(qū)域市場競爭加劇、行業(yè)政策風險。
最新盈利預測明細如下：
該股最近90天內共有7家機構給出評級，買入評級5家，增持評級2家；過去90天內機構目標均價為47.23。
