華鑫證券有限責(zé)任公司盧昊,高銘謙近期對(duì)恒力石化（600346）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《公司事件點(diǎn)評(píng)報(bào)告：成本優(yōu)勢(shì)筑牢盈利底盤(pán)，新材料布局引領(lǐng)成長(zhǎng)》，首次覆蓋恒力石化（600346）給予買(mǎi)入評(píng)級(jí)。
事件
恒力石化（600346）發(fā)布2025年年度業(yè)績(jī)報(bào)告：2025年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入2010.87億元，同比下滑14.94%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)70.75億元，同比增加0.44%。其中，公司2025Q4單季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入436.20億元，同比下滑25.49%，環(huán)比下滑18.50%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)20.52億元，同比增長(zhǎng)5.83%，環(huán)比增長(zhǎng)4.06%。
投資要點(diǎn)
成本管控見(jiàn)效，一體化優(yōu)勢(shì)驅(qū)動(dòng)盈利微增
公司2025年盈利微增主要?dú)w因于煉化主業(yè)成本管控見(jiàn)效及全產(chǎn)業(yè)鏈一體化協(xié)同帶來(lái)的成本優(yōu)勢(shì)。2025年公司通過(guò)114項(xiàng)技改優(yōu)化實(shí)現(xiàn)降本增效近10億元，疊加國(guó)際布倫特原油年均價(jià)同比下降14.4%的有利成本環(huán)境，煉化產(chǎn)品毛利率同比大幅提升7.78個(gè)百分點(diǎn)至20.91%，在營(yíng)業(yè)收入同比下降12.81%的背景下實(shí)現(xiàn)以成本優(yōu)勢(shì)驅(qū)動(dòng)盈利能力逆勢(shì)增長(zhǎng)；同時(shí)，公司依托“油、煤、化”深度融合的大化工（850102）平臺(tái)，充分發(fā)揮自備電廠、自備碼頭、煤制氫等公用工程配套優(yōu)勢(shì)，進(jìn)一步降低了生產(chǎn)運(yùn)行成本，有效對(duì)沖了主要產(chǎn)品價(jià)格下行的壓力。面對(duì)芳烴-PTA-聚酯產(chǎn)業(yè)鏈需求傳導(dǎo)滯后、PTA及聚酯產(chǎn)品價(jià)格承壓的不利局面，公司采取產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化的應(yīng)對(duì)策略，煉化產(chǎn)品銷(xiāo)量同比僅微降1.72%，基本保持平穩(wěn)，帶動(dòng)全年歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)0.44%。
費(fèi)用結(jié)構(gòu)優(yōu)化，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流顯著改善
期間費(fèi)用方面，公司2025年銷(xiāo)售/管理/財(cái)務(wù)/研發(fā)費(fèi)用率分別同比0/+0.31/-0.03/+0.09個(gè)百分點(diǎn)，其中管理費(fèi)用率上升主要因管理費(fèi)用絕對(duì)額增加且營(yíng)業(yè)收入下降，財(cái)務(wù)費(fèi)用率小幅下降得益于利息支出減少，研發(fā)費(fèi)用率提升反映公司持續(xù)加大技術(shù)創(chuàng)新投入。現(xiàn)金流方面，2025年公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為311.22億元，同比增長(zhǎng)36.90%，主要系付現(xiàn)成本降幅超過(guò)收入端降幅以及期貨經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)中收到客戶備付金大幅增加，凈流入規(guī)模顯著高于凈利潤(rùn)，現(xiàn)金流整體保持穩(wěn)健。
新材料項(xiàng)目穩(wěn)步推進(jìn)，打開(kāi)未來(lái)成長(zhǎng)空間
公司多個(gè)高附加值新材料項(xiàng)目穩(wěn)步推進(jìn)，年產(chǎn)160萬(wàn)噸高性能樹(shù)脂及新材料項(xiàng)目已部分轉(zhuǎn)固，年產(chǎn)80萬(wàn)噸功能性聚酯薄膜項(xiàng)目已轉(zhuǎn)固7條線，年產(chǎn)60萬(wàn)噸功能性聚酯薄膜及鋰電池（884309）隔膜項(xiàng)目部分轉(zhuǎn)固，年產(chǎn)60萬(wàn)噸BDO項(xiàng)目已進(jìn)入試生產(chǎn)狀態(tài)。在建產(chǎn)能投放后，公司將在高端功能性膜材料（884213）、可降解材料、工程塑料等領(lǐng)域形成規(guī)?；a(chǎn)能，進(jìn)一步打通“原油烯烴—聚酯新材料”全產(chǎn)業(yè)鏈。隨著新能源（850101）、光伏等新興領(lǐng)域需求增長(zhǎng)，公司作為最具成本競(jìng)爭(zhēng)力的石化新材料龍頭，將受益于國(guó)產(chǎn)替代及產(chǎn)能釋放，成長(zhǎng)空間打開(kāi)。
盈利預(yù)測(cè)
公司是國(guó)內(nèi)民營(yíng)大煉化頭部企業(yè)，新材料產(chǎn)能迅速擴(kuò)張，打開(kāi)成長(zhǎng)空間。預(yù)測(cè)公司2026-2028年歸母凈利潤(rùn)分別為98.49、117.14、154.87億元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為16.7、14.0、10.6倍，給予“買(mǎi)入”投資評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示
產(chǎn)品價(jià)格不及預(yù)期；產(chǎn)品需求不及預(yù)期；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇；原材料價(jià)格大幅上漲；行業(yè)政策變化等風(fēng)險(xiǎn)。
最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：
該股最近90天內(nèi)共有13家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買(mǎi)入評(píng)級(jí)11家，增持評(píng)級(jí)2家；過(guò)去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為27.84。
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