國金證券（600109）發(fā)布研報稱，近期全球大類資產(chǎn)普遍承壓，表面看是對需求走弱的擔憂，實則核心矛盾在于美伊沖突升級扭轉了此前“弱美元”的敘事，過去下跌過程中的強勢資產(chǎn)(美國科技)補跌或許是市場見底的標志。該行認為，有色金屬（1B0819）過去下跌的原因或許并非是因為“衰退”，而是美元流動性總量收縮的預期疊加結構上的再分配，逆轉或許就在眼前。此外，在全球能源（850101）安全焦慮加劇的背景下，中國資產(chǎn)的獨特優(yōu)勢正逐步顯現(xiàn)。
國金證券（600109）主要觀點如下：
近期全球大類資產(chǎn)普遍承壓，表面看是對需求走弱的擔憂，實則核心矛盾在于美伊沖突升級扭轉了此前“弱美元”的敘事。全球經(jīng)濟的滯脹和衰退擔憂固然是表面原因，但這種美元流動性在金融資產(chǎn)中的再分配格局，其背后原因或許是更影響市場表現(xiàn)的驅動。
美伊沖突爆發(fā)后，在全球經(jīng)濟體中，美國是具有相對優(yōu)勢的：美國憑借服務業(yè)為主的經(jīng)濟結構，單位GDP對傳統(tǒng)能源（850101）的消耗顯著低于其他國家，加之自身油氣資源優(yōu)勢，因而受到的沖擊相對較??；而世界經(jīng)濟中傳統(tǒng)能源（850101）消耗更高的制造業(yè)部門，尤其是金屬、化工（850102）等領域，面臨更大的沖擊壓力。全球風險資產(chǎn)跑輸美國資產(chǎn)背后，體現(xiàn)了美國對于世界秩序的掌控力，當下的沖突仍然是其他經(jīng)濟體更為受損，而市場認為美國尚可以進退自如，這逆轉了美元流動性外溢的趨勢。往后看，需關注幾個變量：美國是否因為在伊朗問題中陷入長期消耗戰(zhàn)，反而失去了對于局勢的控制；沖突長期化是否會動搖美國科技的實物根基(例如日韓的供應鏈)，最終導致局勢有了新的走向；又或者是，新的力量通過產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢，實現(xiàn)了某種突圍。無論如何，過去下跌過程中的強勢資產(chǎn)(美國科技)補跌或許是市場見底的標志。
有色金屬（1B0819）板塊在過去面對了多方面逆風，除了前述的美元流動性再分配因素外，總量貨幣政策預期變化也是重要因素：當前市場對美聯(lián)儲貨幣政策收緊的定價已較為極端，明顯比美聯(lián)儲自身立場更為悲觀，這種預期差本身即為潛在的修復空間。與此同時，美國通脹也較難大幅上行：美國AI壓低相關從業(yè)人員薪資從而壓制服務通脹，美國較難形成工資通脹螺旋；能源（850101）在個人消費（883434）和CPI中的權重均明顯下降；美國目前長期通脹預期穩(wěn)定。有色金屬（1B0819）過去下跌的原因或許并非是因為“衰退”，而是美元流動性總量收縮的預期疊加結構上的再分配，逆轉或許就在眼前。
在全球能源（850101）安全焦慮加劇的背景下，中國資產(chǎn)的獨特優(yōu)勢正逐步顯現(xiàn)。一方面，中國擁有全球領先的煤化工（884281）與電力設備產(chǎn)業(yè)鏈，能源（850101）系統(tǒng)的完備性不僅降低了對外部沖擊的脆弱性，同時也可以為全球有效地提供能源（850101）替代。另一方面，中國制造業(yè)龍頭在PE估值與產(chǎn)能價值維度上相較海外巨頭均處于歷史性低估區(qū)間，持續(xù)的出口增長本身證明了其重估的基礎。與此同時，中國的內(nèi)需呈現(xiàn)內(nèi)生性修復跡象，我們提示的出口結匯可能正在向內(nèi)需傳導。
全球實物資產(chǎn)崛起的敘事并未終結，撥開美元的迷霧才能看到世界的真相，我們推薦如下：一是在全球動蕩的格局下能源（850101）安全變得尤為重要，但今年一次能源（850101）強于二次能源（850101）建設，我們首推原油、油運、煤炭（850105）、銅、鋁、金、橡膠；二是中國制造業(yè)才是全球壓艙石，只是實物流動慢于金融資產(chǎn)流動，等待重估的到來——電力設備新能源（850101）、機械設備、化工（850102）；三是壓制因素扭轉下尋找消費（883434）的結構性機會——旅游及景區(qū)、調(diào)味發(fā)酵品（884124）、啤酒（884189）及其他酒類（884119）、醫(yī)藥商業(yè)（881143）、醫(yī)美等。
風險提示：國內(nèi)經(jīng)濟修復不及預期，海外貨幣政策預期大幅收緊。
