東吳證券（601555）股份有限公司蘇鋮,郭曉東近期對百潤股份（002568）進行研究并發(fā)布了研究報告《2025年報及2026年一季報點評：Q1收入恢復向好，關注威士忌動銷反饋》，給予百潤股份（002568）買入評級。
投資要點
事件：公司公告2025年報及2026年一季報，2025年營收29.44億元，同比-3.43%，歸母凈利潤6.37億元，同比-11.36%；其中25Q4營收6.74億元，同比+1.85%，歸母凈利潤0.88億元，同比-39.16%。26Q1營收8.00億元，同比+8.54%，歸母凈利潤2.16億元，同比+19.34%。
25年預調(diào)酒延續(xù)調(diào)整，威士忌逐步貢獻增量。1)分產(chǎn)品來看，25年酒類業(yè)務、食用香精收入分別為25.7、3.2億元，分別同比-3.89%、-3.91%，其中25H1、25H2酒類收入分別同比-9.35%、+2.37%，酒類業(yè)務收入經(jīng)歷24H1-25H1下滑后，25H2逐步企穩(wěn)，我們預計25年新品威士忌貢獻增量、微醺雙位數(shù)增長、強爽仍有所下滑。2)分區(qū)域來看，25年華北、華東、華南、華西收入分別為4.7、10.2、9.6、4.5億元，分別同比-16%、+0.3%、+3%、-12%，華東、華南核心市場更為穩(wěn)健。3)分模式來看，25年線下渠道、數(shù)字零售渠道收入分別為26.0、3.0億元，分別同比-6%、+13%，主要線上電商平臺延續(xù)較好增勢。4)盈利能力來看，25年銷售凈利率同比-1.8pct至21.7%，主要系費率抬升所致。25年銷售毛利率同比-0.5pct、稅金及附加率同比+0.5pct、銷售費用率相對平穩(wěn)、管理費用率同比+1.4pct，其中管理費用率提升主要系折舊攤銷、勞務費、咨詢費增加所致。
26Q1收入恢復較好增長，費率優(yōu)化、所得稅率下降致凈利率提升。百潤營收自25Q3-26Q1連續(xù)三個季度實現(xiàn)正增，26Q1營收同比+8.5%主要系酒類業(yè)務、香精香料業(yè)務均恢復增長。26Q1凈利率同比+2.4pct至27.1%，主要系費率優(yōu)化、所得稅率下降所致。其中毛利率同比+0.7pct、稅金及附加率同比+0.9pct、期間費用率同比-0.6pct，此外26Q1所得稅率同比-5.6pct至19.6%。
延續(xù)恢復性增長，關注預調(diào)酒新品及威士忌動銷反饋。短期來看，25Q3-26Q1在預調(diào)酒新品、威士忌增量帶動下恢復增長節(jié)奏，后續(xù)關注威士忌及預調(diào)酒新品動銷節(jié)奏。中期來看，預調(diào)酒業(yè)務品類創(chuàng)新能力強、產(chǎn)品營銷經(jīng)驗足、全國化產(chǎn)能加持，隨著358產(chǎn)品矩陣持續(xù)完善，未來有望持續(xù)受益于滲透率提升。此外威士忌業(yè)務先發(fā)優(yōu)勢明顯，需持續(xù)營銷投入等待動銷拐點，未來威士忌第二曲線有望打開成長空間。
盈利預測與投資評級：參考26Q1經(jīng)營節(jié)奏，我們更新2026~2027年歸母凈利潤預測為7.3、8.4億元(前值8.8、10.2億元)，新增2028年歸母凈利潤預測9.8億元，對應當前最新PE分別為24、20、18X?？紤]到百潤營收25Q3-26Q1延續(xù)恢復性增長，期待筑牢底部重拾成長，維持“買入”評級。
風險提示：宏觀經(jīng)濟不及預期；食品安全（885406）問題；預調(diào)酒銷售不及預期、新品威士忌鋪貨不及預期。
最新盈利預測明細如下：
該股最近90天內(nèi)共有3家機構給出評級，買入評級2家，增持評級1家。
