東興證券（601198）股份有限公司張?zhí)熵S,閔泓樸近期對(duì)金誠(chéng)信（603979）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《礦銅產(chǎn)量彈性釋放，公司盈利能力或持續(xù)優(yōu)化》，給予金誠(chéng)信（603979）增持評(píng)級(jí)。
事件：公司發(fā)布2025年年度報(bào)告及2026年一季度報(bào)告。2025年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入138.94億元，同比增長(zhǎng)+39.74%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)23.39億元，同比增長(zhǎng)+47.66%；基本每股收益同比+45.91%至3.75元/股。2026年一季度，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入34.14億元，同比增長(zhǎng)+21.45%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)6.01億元，同比增長(zhǎng)+42.55%；基本每股收益同比+41.18%至0.96元/股。Lonshi銅礦西區(qū)達(dá)產(chǎn)和Lubambe銅礦收購(gòu)后持續(xù)的技改升級(jí)使得公司2025年及26Q1礦銅產(chǎn)量持續(xù)提升，疊加銅價(jià)中樞的穩(wěn)定上行，公司業(yè)績(jī)創(chuàng)歷史新高（883911）?？紤]到后期Lonshi東區(qū)和Lubambe達(dá)產(chǎn)將推動(dòng)公司礦銅產(chǎn)能持續(xù)釋放，Alacran銅金銀礦收購(gòu)將提升公司金銀產(chǎn)品遠(yuǎn)期成長(zhǎng)彈性，公司礦山資源開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)或維持高速增長(zhǎng)，疊加礦山服務(wù)業(yè)務(wù)的穩(wěn)定發(fā)展，公司業(yè)績(jī)規(guī)模及盈利能力或持續(xù)優(yōu)化。
礦山服務(wù)業(yè)務(wù)維持穩(wěn)定發(fā)展。從業(yè)績(jī)表現(xiàn)觀察，2025年公司礦山服務(wù)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入66.13億元(同比+1.06%)，實(shí)現(xiàn)毛利15.15億元(同比-13.47%)，對(duì)應(yīng)毛利率同比-3.85PCT至22.90%。其中，公司2025年實(shí)現(xiàn)海外礦服營(yíng)收40.47億元(同比-1.9%)，海外礦服業(yè)務(wù)占比同比-1.85PCT至61.19%。公司礦服業(yè)務(wù)毛利同比下降的主要原因有三點(diǎn)：(1)公司2024年7月收購(gòu)了原礦服業(yè)務(wù)客戶Lubambe銅礦，現(xiàn)已將其轉(zhuǎn)為內(nèi)部管理單位，對(duì)應(yīng)礦服業(yè)務(wù)收入及毛利下降；(2)卡莫阿-卡庫(kù)拉銅礦非承包礦端礦震導(dǎo)致相關(guān)作業(yè)區(qū)域階段性停工，影響公司礦服作業(yè)量；(3)部分新開(kāi)發(fā)項(xiàng)目處于爬坡階段，工程量及利潤(rùn)仍在逐步提升中，如Terra Mining為露天礦服業(yè)務(wù)并處于業(yè)務(wù)開(kāi)展前期，25年銷售毛利虧損1.42億元。26Q1，由于Terra Mining已重新調(diào)整至資源開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)核算，公司礦服板塊毛利率改善，本季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入15.56億元(同比+6.01%)，實(shí)現(xiàn)毛利3.8億元(同比+5.41%)，對(duì)應(yīng)毛利率同比+1.35PCT至24.45%。從項(xiàng)目完成情況觀察，公司2025年完成井下掘進(jìn)總量(含采切量)407.68萬(wàn)立方米(同比-2.3%)，計(jì)劃完成率105.36%；井下采供礦量4,418.95萬(wàn)噸(同比+6.5%)，計(jì)劃完成率100.04%。從合同情況觀察，公司2025年新簽及續(xù)簽合同金額約89億元(同比-22.6%)，但單個(gè)項(xiàng)目規(guī)模顯著提升，項(xiàng)目年平均營(yíng)業(yè)收入近2億元。此外，公司深入非洲市場(chǎng)，首次承接贊比亞Mufulira礦山建設(shè)工程和博茨瓦納Khoemacau銅礦第五礦區(qū)地下采礦業(yè)務(wù)，其加納子公司榮獲加納“最佳礦山承包商”獎(jiǎng)，是2025年度獲此獎(jiǎng)項(xiàng)的唯一中資企業(yè)。
礦山資源開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)持續(xù)高速增長(zhǎng)。從業(yè)績(jī)表現(xiàn)觀察，礦山資源開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)已成為公司核心業(yè)務(wù)支柱(營(yíng)收及毛利占比均超過(guò)50%)，且業(yè)務(wù)規(guī)模及盈利水平仍維持高速增長(zhǎng)。2025年公司礦山資源開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入69.86億元(同比+117.67%)，營(yíng)收占比同比+18PCT至50.28%；實(shí)現(xiàn)毛利31.21億元(同比+130.2%)，毛利占比同比+23.15%至66.43%，對(duì)應(yīng)毛利率同比+2.43PCT至44.68%。26Q1礦產(chǎn)銅量?jī)r(jià)進(jìn)一步提升，推動(dòng)礦山資源開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)營(yíng)收同比+36.03%至18.06億元，毛利同比+46.71%至8.41億元，對(duì)應(yīng)毛利率同比+1.21PCT至46.6%。從儲(chǔ)量觀察，公司金銀儲(chǔ)量顯著增長(zhǎng)。截至26Q1最新公開(kāi)數(shù)據(jù)，公司擁有銅儲(chǔ)量347萬(wàn)噸(同比+1.5%)，磷儲(chǔ)量2111萬(wàn)噸(同比-1.1%)，金儲(chǔ)量31噸(同比+63.2%)，銀儲(chǔ)量291噸(同比+62.6%)。公司控股子公司Veritas Resources AG于26Q1完成對(duì)CMH公司50%股權(quán)的收購(gòu)，公司現(xiàn)持有CMH公司97.5%的股權(quán)。CMH公司持有Alacran銅金銀礦100%權(quán)益，本次收購(gòu)幫助公司增加銅權(quán)益資源量18萬(wàn)噸，銀權(quán)益資源量113噸，金權(quán)益資源量12噸。從產(chǎn)量觀察，2025年公司銅金屬產(chǎn)量同比+87.88%至9.14萬(wàn)噸，磷礦石產(chǎn)量同比+0.54%至35.85萬(wàn)噸，鐵礦石成品礦產(chǎn)量為107.88萬(wàn)噸。一方面，Lonshi銅礦西區(qū)達(dá)產(chǎn)(產(chǎn)能4萬(wàn)噸)和Lubambe銅礦收購(gòu)后持續(xù)的技改升級(jí)(25年選礦回收率由81.84%升至83.21%)使得公司銅礦產(chǎn)量高速增長(zhǎng)。另一方面，新增的鐵礦石產(chǎn)品來(lái)源于Terra Mining項(xiàng)目。根據(jù)Terra Mining與寶武集團(tuán)的采礦權(quán)租賃協(xié)議，截至2027年1月31日前，Terra Mining可在約定的采礦權(quán)范圍內(nèi)勘探、開(kāi)采不超過(guò)1,000萬(wàn)噸鐵含量不低于30%的鐵礦石。截至2025年底，Terra Mining已累計(jì)生產(chǎn)約418萬(wàn)噸鐵礦石，剩余可生產(chǎn)鐵礦石達(dá)582萬(wàn)噸。2026Q1，受益于Lubambe銅礦的技改升級(jí)，公司銅產(chǎn)量持續(xù)提升。26Q1公司生產(chǎn)銅金屬2.24萬(wàn)噸(同比+28%)，磷礦石6.78萬(wàn)噸(同比-8.6%)，鐵礦石成品礦39.86萬(wàn)噸。結(jié)合Lonshi東區(qū)、Lubambe和貴州兩岔河磷礦的改擴(kuò)建規(guī)劃，我們預(yù)計(jì)公司從2028年起或逐步形成銅年產(chǎn)能約16萬(wàn)噸(較25年產(chǎn)量+75%)，以及五氧化二磷年產(chǎn)能約80萬(wàn)噸(較25年產(chǎn)量+123%)，公司產(chǎn)能仍有較強(qiáng)成長(zhǎng)彈性。
盈利能力持續(xù)優(yōu)化，成本控制能力增強(qiáng)。受益于金屬價(jià)格上行以及礦山資源開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)占比的提升，公司盈利能力提升。25年公司銷售毛利率同比+2.31PCT至33.82%，銷售凈利率同比+0.48PCT至16.28%；26Q1公司銷售毛利率同比+2.31PCT至36.07%，銷售凈利率同比+2.45PCT至17.6%。公司回報(bào)能力及運(yùn)營(yíng)能力亦呈現(xiàn)優(yōu)化，25年公司ROE同比+3.69PCT至23.24%，ROA同比+1.27PCT至11.54%。26Q1公司ROE同比+0.7PCT至5.28%，ROA同比+0.26PCT至2.69%。此外，公司成本控制能力增強(qiáng)，25年公司銷售期間費(fèi)用率同比-0.93PCT至7.4%。其中，公司銷售費(fèi)用率同比-0.09PCT至0.21%，管理費(fèi)用率同比-1.24PCT至3.79%，財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比+0.37PCT至2.37%，研發(fā)費(fèi)用率同比+0.03PCT至1.03%。由于公司新增銀團(tuán)融資，長(zhǎng)期借款同比+142.45%至17.7億元，利息費(fèi)用同比+22.82%至2.68億元，導(dǎo)致公司財(cái)務(wù)費(fèi)用同比+65.39%至3.29億元。
盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：我們預(yù)計(jì)公司2026—2028年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入分別為159.45億元、177.20億元、201.52億元；歸母凈利潤(rùn)分別為31.38億元、37.65億元和46.31億元；EPS分別為5.03元、6.04元和7.42元，對(duì)應(yīng)PE分別為12.29X、10.24X和8.33X，維持“推薦”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：全球礦山資本開(kāi)支計(jì)劃不及預(yù)期；項(xiàng)目國(guó)政治風(fēng)險(xiǎn)；客戶集中度偏高風(fēng)險(xiǎn)；應(yīng)收賬款風(fēng)險(xiǎn)；公司礦端項(xiàng)目產(chǎn)出不及預(yù)期。
最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：
該股最近90天內(nèi)共有4家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買入評(píng)級(jí)3家，增持評(píng)級(jí)1家。
