手握大單品背背佳，可孚醫(yī)療（HK1187）科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“可孚醫(yī)療（HK1187）”）正沖刺IPO。4月27日，可孚醫(yī)療（HK1187）正式在港招股。2023年至2025年，該公司營(yíng)收從28.54億元增至33.87億元，凈利潤(rùn)穩(wěn)定增長(zhǎng)。然而，亮眼數(shù)字背后也有另一面。可孚醫(yī)療（HK1187）超六成收入依賴線上渠道，為維持高曝光度，銷售費(fèi)用逐年攀升至11.58億元，接近收購(gòu)背背佳當(dāng)年的兩倍；研發(fā)投入則連續(xù)三年下滑，2025年已不足銷售費(fèi)用的十分之一。
靠背背佳打底
2023—2025年，可孚醫(yī)療（HK1187）的收入分別為28.54億元、29.83億元、33.87億元，同期凈利潤(rùn)分別為2.53億元、3.12億元、3.7億元，保持穩(wěn)定增長(zhǎng)。
從業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)來(lái)看，康復(fù)輔具類產(chǎn)品是可孚醫(yī)療（HK1187）的核心營(yíng)收支柱。2023年該品類收入占比為25.2%，2024年躍升至34.8%。2025年，康復(fù)輔具類產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)收入11.78億元，占比維持不變；同期，醫(yī)療護(hù)理類產(chǎn)品收入7.3億元，占比21.6%；健康監(jiān)測(cè)類、呼吸支持類產(chǎn)品收入占比分別為16.4%、7.7%。
在康復(fù)輔具品類中，最廣為人知的當(dāng)屬背背佳。2022年4月，可孚醫(yī)療（HK1187）以自有資金1.77億元收購(gòu)橡果貿(mào)易100%股權(quán)及背背佳相關(guān)知識(shí)產(chǎn)權(quán)，正式將這一國(guó)民品牌納入版圖。收購(gòu)?fù)瓿珊螅?span>可孚醫(yī)療（HK1187）對(duì)背背佳實(shí)施戰(zhàn)略重新定位，將其打造為“體態(tài)管理專家”，聚焦科學(xué)塑形與健康美學(xué)雙賽道。
招股書(shū)披露的數(shù)據(jù)顯示，2024年，背背佳等矯姿帶產(chǎn)品為可孚醫(yī)療（HK1187）貢獻(xiàn)了約5億元收入，占據(jù)27.2%的市場(chǎng)份額。毛利率方面，2023—2025年，在背背佳的帶動(dòng)下，可孚醫(yī)療（HK1187）康復(fù)輔具類產(chǎn)品毛利率分別為48.4%、62.1%、63.2%，高于公司整體毛利率水平，成為可孚醫(yī)療（HK1187）利潤(rùn)增長(zhǎng)的重要引擎。
產(chǎn)品端，背背佳也已向多場(chǎng)景產(chǎn)品矩陣延伸。北京商報(bào)記者注意到，淘寶平臺(tái)“背背佳旗艦店”產(chǎn)品已覆蓋男士、女士、兒童等多個(gè)系列，在售產(chǎn)品數(shù)十款，銷量從數(shù)百件至數(shù)十萬(wàn)件不等，品牌熱度不減。招股書(shū)顯示，2025年，可孚醫(yī)療（HK1187）矯正及矯姿類產(chǎn)品銷量達(dá)362.4萬(wàn)件，較2023年增長(zhǎng)46.01%，平均售價(jià)亦較2023年翻倍。
對(duì)于背背佳的成功翻紅，北京中醫(yī)藥大學(xué)衛(wèi)生健康法學(xué)教授、博士生導(dǎo)師鄧勇指出，這并非深度的品牌底層煥新，而是依托全年齡人群重新定位、短視頻直播種草、明星營(yíng)銷溢價(jià)打造的短期流量紅利。企業(yè)僅完成產(chǎn)品外觀、市場(chǎng)定位的表層升級(jí)，未突破物理矯姿的基礎(chǔ)產(chǎn)品形態(tài)，缺乏核心技術(shù)迭代與權(quán)威臨床功效背書(shū)。體態(tài)健康賽道雖有長(zhǎng)期需求，但高昂的流量投放成本、行業(yè)仿品沖擊、產(chǎn)品功效輿論爭(zhēng)議，讓該增長(zhǎng)模式可持續(xù)性較弱，未來(lái)單品盈利與增長(zhǎng)空間或?qū)⒅鸩绞湛s。
外延并購(gòu)拼起的商業(yè)版圖
值得注意的是，不僅背背佳，縱觀可孚醫(yī)療（HK1187）的商業(yè)版圖，外延并購(gòu)是其擴(kuò)張的主旋律。
2021年，剛在創(chuàng)業(yè)板上市不久，可孚醫(yī)療（HK1187）便開(kāi)啟了收購(gòu)之旅。當(dāng)年，除收購(gòu)橡果貿(mào)易外，公司還宣布擬以5027萬(wàn)元收購(gòu)主營(yíng)電動(dòng)輪椅業(yè)務(wù)的吉芮醫(yī)療54.05%股權(quán)；2022年2月，以1744萬(wàn)元收購(gòu)成都益耳80%股權(quán)，加快助聽(tīng)器驗(yàn)配中心在全國(guó)的布局；同年底收購(gòu)萊和生物，完善體外診斷（884243）領(lǐng)域的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)及業(yè)務(wù)布局；2024年5月，投資入股紐聆氪醫(yī)療，后者專注于侵入式腦機(jī)接口（886047）技術(shù)，在研產(chǎn)品包括仿生耳、仿生眼等；2025年底，又投資力之智能，再次向腦機(jī)接口（886047）領(lǐng)域出手。
在海外布局方面，可孚醫(yī)療（HK1187）依舊選擇了并購(gòu)這條路。2025年1月，可孚醫(yī)療（HK1187）收購(gòu)壓敏膠公司上海華舟，借助其歐美客戶網(wǎng)絡(luò)拓展海外市場(chǎng)；2025年6月，又收購(gòu)香港喜曼拿，快速切入香港市場(chǎng)。
借助海外布局，可孚醫(yī)療（HK1187）的海外業(yè)務(wù)也有顯著增長(zhǎng)。招股書(shū)數(shù)據(jù)顯示，2023—2025年，可孚醫(yī)療（HK1187）來(lái)自海外銷（885840）售的收入分別占總收入的1.7%、2%和8.8%。根據(jù)招股書(shū)，本次赴港IPO，可孚醫(yī)療（HK1187）預(yù)計(jì)將所得款項(xiàng)的30%用于全球拓展，外延擴(kuò)張的戰(zhàn)略意圖十分明顯。
頻繁的收購(gòu)活動(dòng)，也讓可孚醫(yī)療（HK1187）的商譽(yù)一路走高。財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，截至2025年底，可孚醫(yī)療（HK1187）商譽(yù)規(guī)模已達(dá)3.69億元。醫(yī)藥行業(yè)分析師朱明軍指出，外延收購(gòu)是醫(yī)療器械（881144）企業(yè)快速擴(kuò)張的常見(jiàn)路徑，但可孚醫(yī)療（HK1187）的收購(gòu)版圖更像是業(yè)務(wù)拼盤(pán)，而非圍繞核心技術(shù)棧的縱深布局。從輪椅到助聽(tīng)器、從矯姿帶到IVD，各標(biāo)的之間的底層技術(shù)關(guān)聯(lián)度有限，產(chǎn)品端并未形成共用技術(shù)平臺(tái)或數(shù)據(jù)閉環(huán)，各業(yè)務(wù)基本獨(dú)立運(yùn)轉(zhuǎn)。如果被收購(gòu)標(biāo)的后續(xù)業(yè)績(jī)不達(dá)預(yù)期，商譽(yù)減值將直接沖擊利潤(rùn)。
就相關(guān)問(wèn)題，北京商報(bào)記者向可孚醫(yī)療（HK1187）發(fā)送采訪函，截至發(fā)稿未獲得回復(fù)。
研發(fā)費(fèi)不足銷售費(fèi)的十分之一
增長(zhǎng)的業(yè)績(jī)和頻繁的收購(gòu)背后，可孚醫(yī)療（HK1187）亦有隱憂。
在渠道端，可孚醫(yī)療（HK1187）對(duì)線上銷售高度依賴。招股書(shū)提及，該公司產(chǎn)品銷售很大一部分來(lái)自線上渠道，特別是天貓、京東（JD）、抖音、小紅書(shū)、拼多多（PDD）及藥師幫（HK9885）等第三方電商平臺(tái)。2023—2025年，線上產(chǎn)品銷售收入分別為18.27億元、19.81億元、21.67億元，占同期總營(yíng)收的比重分別為64%、66.4%、64%，始終維持在六成以上。
高線上占比也帶來(lái)了高營(yíng)銷支出。為維持背背佳等核心產(chǎn)品在電商平臺(tái)的高曝光度，可孚醫(yī)療（HK1187）銷售費(fèi)用持續(xù)攀升。2023—2025年，銷售及經(jīng)銷開(kāi)支分別為7.41億元、9.73億元、11.58億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)25%。而在收購(gòu)背背佳的2022年，該項(xiàng)費(fèi)用僅為6.19億元。
與銷售費(fèi)用形成鮮明對(duì)比的是研發(fā)支出的持續(xù)收縮。2023—2025年，可孚醫(yī)療（HK1187）研發(fā)費(fèi)用分別為1.14億元、9641萬(wàn)元、8728.4萬(wàn)元，連續(xù)三年下滑。2025年研發(fā)費(fèi)用已不足銷售費(fèi)用的十分之一，且明顯低于同梯隊(duì)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手魚(yú)躍醫(yī)療（002223）。
這一“重營(yíng)銷、輕研發(fā)”的結(jié)構(gòu)劣勢(shì)還在不斷顯現(xiàn)。當(dāng)前，家用醫(yī)療器械（881144）正經(jīng)歷智能化、便攜化、互聯(lián)化的深度轉(zhuǎn)型，人工智能（885728）與遠(yuǎn)程監(jiān)測(cè)等技術(shù)不斷重新定義產(chǎn)業(yè)邊界。華為、小米（K81810）等科技巨頭憑借底層技術(shù)優(yōu)勢(shì)加速跨界入局。朱明軍指出，在家用醫(yī)療器械（881144）這樣一個(gè)技術(shù)迭代正在加速的賽道里，這種資源分配結(jié)構(gòu)意味著產(chǎn)品端的代差風(fēng)險(xiǎn)正在累積。華為、小米（K81810）等科技巨頭入局帶來(lái)的沖擊，并不在于它們會(huì)直接做一款矯姿帶或助聽(tīng)器來(lái)競(jìng)爭(zhēng)，而在于它們?cè)诔掷m(xù)血糖監(jiān)測(cè)、智能穿戴（885454）設(shè)備、AI健康管理等方向上的大規(guī)模技術(shù)投入，正在重新定義消費(fèi)（883434）者對(duì)家用醫(yī)療設(shè)備（884145）的期待。
鄧勇則進(jìn)一步表示，科技巨頭們憑借自研傳感芯片、智能AI算法和高效供應(yīng)鏈，可能會(huì)對(duì)可孚醫(yī)療（HK1187）形成品牌、技術(shù)、渠道的全方位降維打擊。同質(zhì)化低端產(chǎn)品極易被巨頭分流，線上流量成本高漲也讓企業(yè)陷入盈利困境。
