21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者 崔文靜
資本市場(chǎng)違規(guī)減持的“緊箍咒”正在進(jìn)一步收緊。4月17日，證監(jiān)會(huì)就《違規(guī)轉(zhuǎn)讓證券案件行政處罰實(shí)施規(guī)則（征求意見(jiàn)稿）》（以下簡(jiǎn)稱《規(guī)則》）向社會(huì)公開(kāi)征求意見(jiàn)。
這份共計(jì)十八條的規(guī)則，首次對(duì)各類違規(guī)減持行為的行政處罰裁量標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行了系統(tǒng)性、精細(xì)化的規(guī)定，將罰款比例、金額與違規(guī)行為的性質(zhì)、規(guī)模、比例直接掛鉤，讓“過(guò)罰相當(dāng)”從原則變?yōu)榭刹僮鞯木唧w標(biāo)尺。
近年來(lái)，違規(guī)減持手法不斷翻新，從“清倉(cāng)式減持”到“繞道減持”，從隱瞞一致行動(dòng)關(guān)系到利用司法強(qiáng)制執(zhí)行規(guī)避限制，市場(chǎng)對(duì)此反應(yīng)強(qiáng)烈。證券法將違規(guī)轉(zhuǎn)讓證券的罰款規(guī)定為“買賣證券等值以下”，但在實(shí)際執(zhí)法中，如何精準(zhǔn)界定不同類型違規(guī)行為并匹配相應(yīng)處罰力度，一直缺乏明確的量化指引。
此次《規(guī)則》的出臺(tái)，通過(guò)將違規(guī)行為細(xì)分為四大類別，并對(duì)不同類別設(shè)置差異化的裁量階次，其中首發(fā)原始股的違規(guī)減持處于從重處罰階次的，將面臨轉(zhuǎn)讓金額50%以上至1倍的頂格重罰。
與此同時(shí)，《規(guī)則》明確了主動(dòng)購(gòu)回可從輕、減輕處罰的“回頭路”。
這意味著，大股東、董監(jiān)高今后再想“越線”套現(xiàn)，不僅面臨明碼標(biāo)價(jià)的違法成本清單，更將直接承受差異化、精準(zhǔn)化的嚴(yán)厲制裁。
量化標(biāo)尺落地
證券法為違規(guī)減持設(shè)置了“沒(méi)收違法所得，并處以買賣證券等值以下的罰款”的法律框架，但“等值以下”這一寬泛幅度在具體執(zhí)行中往往面臨裁量難題。此次《規(guī)則》的核心突破，便是為這把“法律標(biāo)尺”刻上了清晰的刻度。
《規(guī)則》針對(duì)四大類違規(guī)行為，分別搭建了“從輕—一般—從重”三階裁量框架，并將每個(gè)階次與兩項(xiàng)硬性量化指標(biāo)——違規(guī)轉(zhuǎn)讓比例（占上市公司總股本比例） 和違規(guī)轉(zhuǎn)讓金額——直接綁定。
具體而言，違規(guī)轉(zhuǎn)讓比例不足2%，或違規(guī)轉(zhuǎn)讓金額不足4000萬(wàn)元的，劃入從輕處罰階次；違規(guī)轉(zhuǎn)讓比例達(dá)到5%以上，且違規(guī)轉(zhuǎn)讓金額在5億元以上的，劃入從重處罰階次；處于兩者之間的，則屬于一般處罰階次。
這一劃分標(biāo)準(zhǔn)用客觀、可驗(yàn)證的數(shù)字替代了以往相對(duì)籠統(tǒng)的主觀判斷。以實(shí)踐中常見(jiàn)的大股東違規(guī)減持為例，某持股5%以上股東在限制期內(nèi)拋售占總股本1.5%的股票、涉及金額3000萬(wàn)元，將明確歸入從輕階次；若一次性拋售比例高達(dá)6%且金額超過(guò)5億元，則直接觸發(fā)從重處罰條款。
在此基礎(chǔ)上，不同類別違規(guī)行為對(duì)應(yīng)的具體罰款比例呈現(xiàn)出顯著的階梯性差異。
對(duì)于危害性最大的在限制期內(nèi)轉(zhuǎn)讓首發(fā)前原始股的行為，從輕、一般、從重三個(gè)階次的罰款幅度分別為違規(guī)轉(zhuǎn)讓金額的30%以下、30%至50%、50%以上1倍以下。對(duì)于其他在持有期限、賣出時(shí)間方面違反規(guī)定的行為，相應(yīng)幅度降至20%以下、20%至30%、30%以上1倍以下。而對(duì)于在賣出數(shù)量、信息披露方面違規(guī)但本身已過(guò)限售期的行為，幅度進(jìn)一步降低為10%以下、10%至20%、20%以上1倍以下。這種差異化設(shè)計(jì)，讓違規(guī)行為的危害程度與罰款金額直接掛鉤。
值得關(guān)注的是，此次量化規(guī)則的制定并非憑空設(shè)想，而是對(duì)過(guò)往執(zhí)法實(shí)踐的提煉和固化。從近年來(lái)已公開(kāi)的違規(guī)減持行政處罰案例來(lái)看，絕大多數(shù)案件的罰款比例和金額均落在上述新設(shè)的階次區(qū)間之內(nèi)。對(duì)于極少數(shù)因個(gè)案情節(jié)特殊、現(xiàn)有階次可能顯失公平的情形，《規(guī)則》也預(yù)留了調(diào)整適用的通道，明確須經(jīng)證監(jiān)會(huì)主要負(fù)責(zé)人批準(zhǔn)或集體討論決定后方可突破既定階次，在保證靈活性的同時(shí)設(shè)置了嚴(yán)格的程序門檻。
四類行為“對(duì)號(hào)入座”
違規(guī)減持并非“一個(gè)筐”，不同類型行為背后的主觀惡意和對(duì)市場(chǎng)秩序的破壞程度存在顯著差異?！兑?guī)則》在系統(tǒng)梳理各項(xiàng)減持監(jiān)管規(guī)定的基礎(chǔ)上，將違規(guī)轉(zhuǎn)讓情形歸納為四大類別，并依其危害性大小匹配了從重到輕的差異化處罰梯度。其中，違反法律規(guī)定在限售期內(nèi)轉(zhuǎn)讓首次公開(kāi)發(fā)行前發(fā)行的股份——即“違規(guī)減持原始股”——被列為第一類行為，承受最嚴(yán)厲的罰款。
這種分類邏輯源于對(duì)違規(guī)行為本質(zhì)的考量。第一類行為的核心特征是“絕對(duì)不能減”或稱“無(wú)權(quán)減持”，即在法律明令禁止的期限內(nèi)擅自轉(zhuǎn)讓。而在此類別內(nèi)部，違規(guī)減持原始股又因其直接利用一二級(jí)市場(chǎng)巨大價(jià)差套現(xiàn)的特性，被視為危害性最大的情形?！兑?guī)則》為其單獨(dú)設(shè)定了最高的罰款區(qū)間：從重階次可處違規(guī)轉(zhuǎn)讓金額50%以上至1倍的罰款。這意味著，一筆5億元的違規(guī)原始股減持，最高將面臨5億元的罰款，加上沒(méi)收違法所得，違法者不僅“竹籃打水一場(chǎng)空”，還可能面臨巨額凈損失。
相比之下，第二類行為雖然也屬于“在持有期限、賣出時(shí)間方面”違反規(guī)定——例如董事、高管在定期報(bào)告披露前15日的“窗口期”內(nèi)賣出——但鑒于其違規(guī)性質(zhì)略輕于直接觸碰原始股的法定限售紅線，《規(guī)則》將從重階次調(diào)至30%以上1倍以下，從輕階次的上限比例也從30%降至20%。
第三類行為聚焦于“有權(quán)但違規(guī)減持”的情形。典型表現(xiàn)包括：大股東在連續(xù)90日內(nèi)通過(guò)集中競(jìng)價(jià)減持比例超過(guò)總股本1%或通過(guò)大宗交易減持比例超過(guò)2%，以及減持前未按規(guī)定預(yù)先披露減持計(jì)劃（883921）等等。此類行為雖然違反了數(shù)量限制或信息披露要求，但減持主體本身已不再處于法定或承諾的限售期內(nèi)。因此，《規(guī)則》對(duì)其設(shè)定的處罰力度在三類典型減持違規(guī)中最輕，從輕階次罰款僅為違規(guī)轉(zhuǎn)讓金額的10%以下，即便達(dá)到從重標(biāo)準(zhǔn)，罰款比例也僅為20%以上1倍以下。
此外，《規(guī)則》還將“未按規(guī)定暫停交易”單獨(dú)歸為第四類行為，該規(guī)定并不在減持范圍之列，這也是《規(guī)則》全稱《違規(guī)轉(zhuǎn)讓證券案件行政處罰實(shí)施規(guī)則》中使用“違規(guī)轉(zhuǎn)讓”而非“違規(guī)減持”一詞的關(guān)鍵。該類主要針對(duì)投資者及其一致行動(dòng)人在持股比例達(dá)到5%后，未按規(guī)定履行報(bào)告和公告義務(wù)且未停止買賣的行為。此類行為本質(zhì)上違反的是二級(jí)市場(chǎng)的“慢走規(guī)則”，與利用信息或持股優(yōu)勢(shì)“傾銷”股票的典型違規(guī)減持有所不同。
為此，《規(guī)則》設(shè)計(jì)了獨(dú)立的裁量標(biāo)準(zhǔn)：以違法所得倍數(shù)罰為主，劃分為3倍以下、3至5倍、5至10倍三個(gè)階次；在違法所得不足100萬(wàn)元適用定額罰時(shí)，則對(duì)應(yīng)300萬(wàn)元以下、300萬(wàn)至500萬(wàn)元、500萬(wàn)至1000萬(wàn)元的梯度，對(duì)于情節(jié)特別惡劣的，罰款上限可進(jìn)一步上探至3000萬(wàn)元。同時(shí)規(guī)定，依此標(biāo)準(zhǔn)計(jì)算出的罰款金額，不得超過(guò)同等情形下第三類典型違規(guī)減持的罰款金額上限，確保罰則體系內(nèi)部的邏輯自洽與整體公平。
從“事后追著罰”到“事前勸回頭”
一份成熟的政策文件，不僅要有彰顯“零容忍”的剛性約束，也應(yīng)包含引導(dǎo)當(dāng)事人主動(dòng)糾錯(cuò)的柔性空間。《規(guī)則》在從嚴(yán)設(shè)定處罰階次的同時(shí)，通過(guò)一系列從輕、從重情節(jié)的明示，為潛在違規(guī)者劃出了一條清晰的“回頭路”。
從輕發(fā)落的“綠燈”并非無(wú)原則的寬宥?！兑?guī)則》明確，當(dāng)事人在行政處罰決定作出前，主動(dòng)購(gòu)回全部違規(guī)轉(zhuǎn)讓的證券并將價(jià)差上繳上市公司的，可以在法定幅度內(nèi)降低一個(gè)裁量階次處罰。
這意味著，一筆原本應(yīng)處轉(zhuǎn)讓金額30%罰款的違規(guī)減持，若當(dāng)事人積極采取補(bǔ)救措施，罰款比例可直接降至30%以下。
此外，對(duì)于僅為上市公司大股東、董監(jiān)高以外的普通投資者，或在證監(jiān)會(huì)、交易所發(fā)現(xiàn)前已主動(dòng)報(bào)告、公告并停止轉(zhuǎn)讓且違規(guī)比例和金額較小的情形，同樣賦予了從輕甚至降低階次處罰的空間。
與之形成鮮明對(duì)照的，是從重處罰的“紅線”?！兑?guī)則》明確，導(dǎo)致上市公司第一大股東或?qū)嶋H控制人變更、短時(shí)間內(nèi)大量賣出引發(fā)股價(jià)異常波動(dòng)、利用司法強(qiáng)制執(zhí)行或股票質(zhì)押平倉(cāng)等途徑“繞道減持”，均被列為可從重甚至提升裁量階次處罰的情形。
尤為值得關(guān)注的是，對(duì)于“組織、參與、實(shí)施上市公司財(cái)務(wù)舞弊后違規(guī)轉(zhuǎn)讓證券，或者大股東、董監(jiān)高明知財(cái)務(wù)舞弊仍違規(guī)減持”的行為，規(guī)則同樣釋放了從嚴(yán)打擊的強(qiáng)烈信號(hào)。那些試圖通過(guò)“業(yè)績(jī)注水”拉高股價(jià)再趁機(jī)套現(xiàn)的手法，將面臨行政處罰與刑事追責(zé)，乃至后續(xù)民事處罰的多重夾擊。
在違法主體的認(rèn)定上，《規(guī)則》同樣堵上了潛在漏洞。針對(duì)一致行動(dòng)人共同違規(guī)的情形，只要構(gòu)成共同違法，全體一致行動(dòng)人均應(yīng)被認(rèn)定為違法主體并承擔(dān)相應(yīng)責(zé)任。這一規(guī)定有效防止了違規(guī)主體通過(guò)分散持股、隱瞞關(guān)聯(lián)關(guān)系等方式規(guī)避減持限制和法律責(zé)任。
最后，《規(guī)則》重申了市場(chǎng)禁入措施的適用。對(duì)于違規(guī)減持情節(jié)嚴(yán)重者，證監(jiān)會(huì)可依據(jù)規(guī)定對(duì)相關(guān)責(zé)任人員采取一定期限乃至終身的市場(chǎng)禁入措施。這意味著，對(duì)于觸碰底線者，面臨的將不僅僅是經(jīng)濟(jì)上的重罰，更可能是職業(yè)生涯的“紅牌罰下”。
從“買者自負(fù)”到“賣者盡責(zé)”，再到如今“違規(guī)者明碼標(biāo)價(jià)”，資本市場(chǎng)減持規(guī)則的每一次迭代升級(jí)，都是在公平與效率的天平上添加的精準(zhǔn)砝碼。隨著《違規(guī)轉(zhuǎn)讓證券案件行政處罰實(shí)施規(guī)則》征求意見(jiàn)結(jié)束并最終落地實(shí)施，一套更加透明、更具威懾的減持罰則體系有望加速成型。
