國泰海通（HK2611）發(fā)布研報稱，此輪煤炭（850105）板塊周期（883436）底部已經(jīng)確認(rèn)在25Q2，供需格局已經(jīng)顯現(xiàn)了逆轉(zhuǎn)拐點(diǎn)，展望2026年將迎來新一輪周期（883436）上行，重申戰(zhàn)略性看多未來5-10年的能源（850101）大周期（883436），推薦布局全球市場的兗煤澳大利亞（HK3668）(03668);A股推薦未來5年維度有量增成長性的龍頭。
國泰海通主要觀點(diǎn)如下：
復(fù)盤2025年煤市，上下半年“冰火兩重天”
該行認(rèn)為2025H1核心源于天氣因素導(dǎo)致的需求缺失，疊加24Q4進(jìn)口煤天量進(jìn)口及國內(nèi)主要產(chǎn)區(qū)產(chǎn)量釋放導(dǎo)致的庫存高企，25H1煤炭（850105）基本面急轉(zhuǎn)直下，價格持續(xù)跌破800、770、700、650元/噸關(guān)口，市場預(yù)期煤價要逐步回落至2015年全行業(yè)虧損的“冰點(diǎn)”。6月以來，隨著夏季用電高峰需求的旺季更旺，2025年全社會用電量恢復(fù)5%增長，已然證偽市場對于需求的悲觀預(yù)期;同時7月以來“查超產(chǎn)”反內(nèi)卷帶動國內(nèi)產(chǎn)量收縮，供需逐步顯現(xiàn)偏緊平衡態(tài)勢，供需格局較H1已然逆轉(zhuǎn)，煤價進(jìn)入快速上升通道。
展望2026年，迎接新一輪周期上行的開啟
該行對于2026年開啟的煤炭（850105）新一輪上行周期（883436）持相對樂觀態(tài)度，引導(dǎo)板塊的核心在需求，供給“錦上添花”。從需求端看，新興業(yè)態(tài)的AI、新能源（850101）、城鄉(xiāng)等用電需求已經(jīng)逐步占新增用電貢獻(xiàn)大頭，電力（562350）需求正在和經(jīng)濟(jì)“脫敏”，有望繼續(xù)維持5%以上的較好增長態(tài)勢。同時，2025年136號文已經(jīng)導(dǎo)致2025年6月開始光伏新增裝機(jī)出現(xiàn)大幅度下降，疊加國慶后財政部對風(fēng)電（885641）與核電（885571）行業(yè)核心政策導(dǎo)向從普惠式補(bǔ)貼轉(zhuǎn)向精準(zhǔn)化支持，經(jīng)濟(jì)性的下滑可能將導(dǎo)致新增裝機(jī)也開始呈現(xiàn)增長壓力，新能源（850101）將正式步入“降速提質(zhì)”的新發(fā)展階段。而伴隨著用電總量穩(wěn)定增長，新能源（850101）新增裝機(jī)下降對于火電（884146）替代壓力也正式開始見頂回落，煤炭（850105）最主要需求的火電（884146）需求有望恢復(fù)增長。供給端，7月以來國家能源（850101）局聚焦煤炭（850105）“超產(chǎn)”問題，有望持續(xù)抑制煤價恢復(fù)下全國產(chǎn)量的向上彈性，同時海外能源（850101）需求高增以及印尼限產(chǎn)政策也可能導(dǎo)致進(jìn)口無增量甚至減量，整體供給2026年可能較2025年持平，整體供需格局繼續(xù)好轉(zhuǎn)，判斷2026H2煤價有望全面回到800元/噸以上。
全球視角看能源
需求爆發(fā)，供應(yīng)結(jié)構(gòu)性不適配，動力煤長周期（883436）拐點(diǎn)或開始向上。戰(zhàn)略看多全球能源（850101），在工業(yè)領(lǐng)域的深度電氣化、人工智能（885728）驅(qū)動下的數(shù)據(jù)中心快速擴(kuò)張，以及全球氣候變暖下極端氣候沖擊三大領(lǐng)域需求推動下，全球電力（562350）需求端正在超預(yù)期增長。但當(dāng)前尤其是歐美發(fā)達(dá)國家以可再生能源（850101）為主、老舊電網(wǎng)體系并不能為AI提供穩(wěn)定電源供應(yīng)，疊加極端氣候?qū)τ谛枨蠓逯档耐苿?，需?span>煤炭（850105）繼續(xù)發(fā)揮能源（850101）“壓艙石”的作用，全球視角上煤炭（850105）歐美國家出清或已經(jīng)渡過壓力最大的時候，并已經(jīng)在美國實(shí)現(xiàn)過去10年首次恢復(fù)大幅用量增長。
風(fēng)險提示：宏觀經(jīng)濟(jì)增長不及預(yù)期、進(jìn)口規(guī)模超預(yù)期、供給超預(yù)期釋放。
