浦銀國(guó)際發(fā)布研報(bào)稱，據(jù)Artificial Analysis榜單，當(dāng)前中美大模型技術(shù)差距已壓縮至3~6個(gè)月，國(guó)內(nèi)前沿模型綜合水平逐漸逼近海外頂級(jí)模型，相較于海外，國(guó)內(nèi)大模型廠商重點(diǎn)聚焦場(chǎng)景落地與開(kāi)源生態(tài)構(gòu)建。從變現(xiàn)模式上看，由于巨頭對(duì)國(guó)內(nèi)流量把控，獨(dú)立廠商To C國(guó)內(nèi)生存空間被壓縮，出海（885840）機(jī)會(huì)更大。當(dāng)前，中國(guó)大模型行業(yè)從技術(shù)探索邁入資本化與商業(yè)化博弈階段，大模型受到市場(chǎng)追捧，高增長(zhǎng)預(yù)期已在估值充分反映，或需較長(zhǎng)時(shí)間消化。
浦銀國(guó)際主要觀點(diǎn)如下：
2026年大模型趨勢(shì)展望
中美差異：據(jù)Artificial Analysis榜單，當(dāng)前中美大模型技術(shù)差距已壓縮至3~6個(gè)月，國(guó)內(nèi)前沿模型綜合水平逐漸逼近海外頂級(jí)模型，不過(guò)美國(guó)廠商更注重尖端技術(shù)創(chuàng)新，國(guó)內(nèi)廠商重點(diǎn)聚焦場(chǎng)景落地與開(kāi)源生態(tài)構(gòu)建。
競(jìng)爭(zhēng)格局：中國(guó)獨(dú)立大模型廠商憑借決策靈活性，與互聯(lián)網(wǎng)大廠將呈現(xiàn)分層競(jìng)合、互補(bǔ)共生格局，大廠以算力、數(shù)據(jù)、生態(tài)主導(dǎo)通用基座與C端場(chǎng)景，獨(dú)立廠商聚焦垂直技術(shù)、開(kāi)源創(chuàng)新。
商業(yè)變現(xiàn)：短期To B模式具備更強(qiáng)穩(wěn)健性與確定性，從長(zhǎng)期潛力來(lái)看，To C模式更具想象空間。由于巨頭對(duì)國(guó)內(nèi)流量把控，獨(dú)立廠商To C國(guó)內(nèi)生存空間被壓縮，出海（885840）機(jī)會(huì)更大。
盈利預(yù)期：大模型行業(yè)普遍處于虧損狀態(tài)，核心制約因素為算力投入、研發(fā)成本及獲客成本，短期難以實(shí)現(xiàn)盈利，盈利關(guān)鍵在于提升商業(yè)變現(xiàn)以及優(yōu)化推理成本等。
大模型公司有哪些共同特點(diǎn)？
大模型行業(yè)正從參數(shù)競(jìng)賽轉(zhuǎn)向效率與多模態(tài)融合，同時(shí)面臨算力、數(shù)據(jù)等挑戰(zhàn)。智譜（HK2513）與MiniMax作為國(guó)內(nèi)獨(dú)立大模型廠商代表，均為港交所上市首批大模型標(biāo)的，布局MaaS、多模態(tài)與Agent方向，采用API、訂閱、私有化部署等多元商業(yè)化路徑，都呈現(xiàn)高營(yíng)收增速、超高研發(fā)投入、持續(xù)大額虧損、經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流為負(fù)的典型早期成長(zhǎng)特征。這些特征是大模型行業(yè)高投入、高成長(zhǎng)的集中體現(xiàn)。
智譜和MiniMax有何不同？
智譜（HK2513）(02513)與MiniMax(00100)在戰(zhàn)略定位、技術(shù)路線、商業(yè)模式、市場(chǎng)布局及財(cái)務(wù)特征上存在顯著差異：智譜（HK2513）定位為AI基礎(chǔ)設(shè)施提供者，以GLM系列通用大模型為核心，走國(guó)產(chǎn)化全棧技術(shù)路線，主打ToB業(yè)務(wù)，通過(guò)模型授權(quán)、私有化部署和行業(yè)定制服務(wù)國(guó)內(nèi)政企客戶，國(guó)內(nèi)收入占比超80%，毛利率50%(1H25)，人力與研發(fā)成本較高；MiniMax則定位為AI原生內(nèi)容與交互平臺(tái)，采用全模態(tài)并行的輕量高效技術(shù)路線，聚焦AI原生產(chǎn)品化，以ToC業(yè)務(wù)為主(收入占比超70%)，全球化特征突出、海外收入占比超70%，毛利率25.4%(2025)，成本以算力為主。
大模型受到追捧，高增長(zhǎng)預(yù)期已在估值充分反映，或需較長(zhǎng)時(shí)間消化
智譜（HK2513）和MiniMax登陸港股，標(biāo)志著中國(guó)大模型行業(yè)從技術(shù)探索邁入資本化與商業(yè)化博弈階段。大模型公司受到追捧，股價(jià)暴漲，主要由于：AI產(chǎn)業(yè)風(fēng)口、稀缺標(biāo)的FOMO情緒、高增長(zhǎng)預(yù)期、技術(shù)突破，疊加流通比例小和納入恒指及港股通預(yù)期等因素。
截至今年3月2日，智譜（HK2513）、MiniMax市值已比肩快手（K81024）、京東（JD），躋身港股科網(wǎng)股第一梯隊(duì)，對(duì)應(yīng)2025年P(guān)/S分別高達(dá)266倍和413倍，估值相對(duì)充分，或需較長(zhǎng)時(shí)間消化。參考快手（K81024）2021年上市初期估值沖高后持續(xù)回落，高成長(zhǎng)賽道早期情緒溢價(jià)往往需要漫長(zhǎng)周期（883436）消化，將主要依賴收入規(guī)模的幾何級(jí)快速增長(zhǎng)。
風(fēng)險(xiǎn)因素
人工智能（885728）落地不及預(yù)期；研發(fā)投入超預(yù)期；競(jìng)爭(zhēng)加劇。
