東吳證券股份有限公司朱潔羽,易申申,余慧勇,武阿蘭,陳哲曉近期對(duì)中草香料進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《新型涼味劑國(guó)內(nèi)領(lǐng)先，募投產(chǎn)能垂直整合夯實(shí)優(yōu)勢(shì)》，給予中草香料增持評(píng)級(jí)。

　　中草香料(920016)

　　投資要點(diǎn)

　　新型涼味劑WS系列細(xì)分龍頭，受益于傳統(tǒng)薄荷醇替代增量。公司是國(guó)內(nèi)WS系列涼味劑領(lǐng)軍企業(yè)，深耕香精香料領(lǐng)域十余年，已構(gòu)建覆蓋WS-23、WS-3、乳酸薄荷酯的新型涼味劑產(chǎn)品矩陣，核心產(chǎn)品純度達(dá)99.5%以上，高于國(guó)家標(biāo)準(zhǔn)，憑借涼味持久、無(wú)刺激、耐高溫等優(yōu)勢(shì)，規(guī)避傳統(tǒng)薄荷醇苦味、易揮發(fā)等缺陷。公司下游應(yīng)用場(chǎng)景多元，與德之馨、奇華頓、愛(ài)普股份（603020）等全球頭部客戶(hù)穩(wěn)定合作。根據(jù)上海市食品添加劑和配料行業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)，公司2021-2022年WS-23國(guó)內(nèi)市占率約30%。未來(lái)隨著無(wú)糖飲料、電子煙等新興需求崛起，疊加WS系列對(duì)薄荷醇的替代加速，公司作為新型涼味劑WS系列細(xì)分龍頭有望顯著受益。

　　募投打造原材料自產(chǎn)優(yōu)勢(shì)，拓展日化香料拓展新增長(zhǎng)曲線(xiàn)：公司募投項(xiàng)目分兩期推進(jìn)，形成“原料自供-產(chǎn)能擴(kuò)容-品類(lèi)拓展”的完整增長(zhǎng)路徑。一期“年產(chǎn)2600噸涼味劑及香原料項(xiàng)目”已投產(chǎn)，年產(chǎn)腈類(lèi)中間體1170噸(630噸自用)，實(shí)現(xiàn)核心原料自主可控，有效對(duì)沖外購(gòu)價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，有望優(yōu)化公司成本結(jié)構(gòu)。二期項(xiàng)目聚焦產(chǎn)能擴(kuò)張與品類(lèi)延伸，新增酰胺類(lèi)涼味劑900噸/年，鞏固主業(yè)優(yōu)勢(shì)，同時(shí)布局醛類(lèi)120噸/年、酯類(lèi)600噸/年等日化香原料產(chǎn)能，有望打造在日化領(lǐng)域的第二增長(zhǎng)曲線(xiàn)，打開(kāi)長(zhǎng)期成長(zhǎng)天花板。

　　利潤(rùn)端因需求疲軟承壓，靜待市場(chǎng)回暖與募投產(chǎn)能釋放：2025H1公司利潤(rùn)端受行業(yè)需求疲軟及市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇影響有所承壓，但長(zhǎng)期增長(zhǎng)邏輯未改。業(yè)務(wù)層面，公司募投一期項(xiàng)目正在穩(wěn)步釋放產(chǎn)能，有效緩解原料依賴(lài)瓶頸；二期項(xiàng)目已完成設(shè)備安裝，我們預(yù)計(jì)新廠(chǎng)區(qū)2026年進(jìn)入產(chǎn)能爬坡、2027年全面放量。隨著下游食品飲料、日化行業(yè)需求回暖，疊加薄荷醇替代紅利持續(xù)釋放，募投項(xiàng)目帶來(lái)的規(guī)模效應(yīng)與產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化將逐步顯現(xiàn)，公司業(yè)績(jī)有望迎來(lái)修復(fù)。

　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：預(yù)計(jì)公司2025~2027歸母凈利潤(rùn)為0.21/0.30/0.41億元，對(duì)應(yīng)最新PE為75/52/38倍。考慮公司下游覆蓋日化、食品、醫(yī)藥、電子煙等多賽道，尤其是涼味劑在新型煙草(電子煙)、口腔護(hù)理等領(lǐng)域的需求正快速增長(zhǎng)，公司作為北交所唯一的消費(fèi)香料個(gè)股，具備長(zhǎng)期投資價(jià)值，首次覆蓋，給予“增持”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：募投項(xiàng)目效益不及預(yù)期；環(huán)保風(fēng)險(xiǎn)；市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加��；國(guó)內(nèi)電子煙政策調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)。